Po opatřeních v koronavirové krizi a v reakci na jejich dopad na ekonomiku vláda logicky přijala i fiskální opatření vedoucí k dramatickému zvýšení rozpočtového deficitu. Klíčová otázka pro každého občana teď musí znít − kde najde vláda těch 200 miliard korun? Můžeme si dovolit tak velký rozpočtový schodek?

Existují tři tradiční zdroje financování rozpočtu − daně (a další příjmy státu), půjčky od domácích bank a půjčky od zahraničních bank a investorů. V poslední době se přidává též financování centrálními bankami. V této fázi se zdá, že vláda ani ČNB se příliš nevzrušují otázkou, ze kterých zdrojů budou finance čerpat. Do jisté míry tento bezstarostný sentiment vyjádřil v televizním pořadu Václava Moravce 29. března přední "Czech trade union aktivist" (citát z Wikipedie) Josef Středula, když prohlásil něco v duchu − nemyslete na dluh, teď musíme dát ekonomiku do pořádku.

V situaci, kdy vláda připravuje program podpory zaměstnanosti a firem k jejich přežití, jsou úvahy o zvyšování daní samozřejmě mimo uvažování i těch největších zastánců vysokých daní. Zbývá tedy financování zahraničními investory a domácími subjekty včetně potenciálních intervencí ČNB.

Nejistí zahraniční investoři

Vláda má možnost prodávat státní dluhopisy do zahraničí, jak o tom mluví ministryně Alena Schillerová. Jsme sice atraktivní, jak říká, ale to se může rychle změnit například špatnými signály představitelů vlády či ČNB, zdržením či zastavením plateb věřitelům, zvýšenou volatilitou směnného kurzu atd.

Tento článek patří do placené sekce.

Pro vás jej odemknul někdo, kdo má předplatné.


Pokud budete předplatitelem, budete moci stejným způsobem odemykat placené články i pro své přátele.
A získáte i řadu dalších výhod.

Bývalý guvernér ČNB Miroslav Singer nedávno pro HN napsal, že "stojíme před rozsáhlým deflačním šokem pro ceny mnoha ekonomických aktiv v důsledku jejich blížících se nucených výprodejů (…), zatímco ČNB vede debatu o tisku peněz a hyperinflačních hrozbách. Zcela absurdně". Nato současný guvernér Jiří Rusnok ve výše zmíněném pořadu oznámil, že "deflace nehrozí (…), inflaci očekáváme kolem dvou procent". Protiklady tohoto druhu nejsou zrovna povzbuzením zájmu zahraničních investorů.

Zda se český dluh prodá do zahraničí, bude v prvé řadě záležet na výši schodku jako procentu HDP! To zase bude záviset na hloubce propadu. Paní ministryně odhaduje pokles 5,1 procenta do konce druhého čtvrtletí, a pokud k oživení nedojde v tu dobu, pokles bude ještě hlubší. Při hypotetickém poklesu na úroveň 20 procent bude schodek rozpočtu 4,5 procenta a to je již úroveň, při které zahraniční investoři většinou trh opouštějí, a ne na něj vstupují. Zahraniční investice jsou extrémně mobilní a reagují na jakékoli změny na trhu.

Nutno si též uvědomit, že financování státu ze zahraničí zvyšuje kurzovní riziko a vystavuje i rozpočet rizikům mimo kontrolu ČNB či vlády. Nákup státních dluhopisů zahraničními investory kriticky závisí na podmínkách, jaké mají na jiných trzích. Česko je stále považováno za "emerging market" a ty podléhají větší volatilitě než trhy etablované. Nepříjemná zkušenost Maďarska a Polska by vládě měla v rozhodování hodně pomoci.

Síla domácích bank

Je tedy evidentní, že klíčovou roli při financování státního rozpočtu budou hrát domácí banky. V jejich případě je prvotní otázkou, v jaké jsou dnes kondici a v jaké budou během příštích měsíců. Z ČNB jsme ujišťováni, že finanční síla našich tří největších bank je velká. Zní to docela dobře, nicméně k tomu, aby onu klíčovou roli banky hrály, musí mít zaprvé přístup k likviditě poskytnuté ČNB a zadruhé být schopny mobilizovat vlastní zdroje včetně kontroverzních opatření, jako je dočasné opuštění stávajícího systému vyplácení dividend. Navzdory ujišťování o solidní síle bank vláda přišla do sněmovny s možností nákupu státních dluhopisů centrální bankou. Za tuto myšlenku se též postavil exguvernér Singer.

Financování velkého schodku vystaví tedy tuto a příští vlády těžkým zkouškám. V prvé řadě bude nutné si vyjasnit jak výši finanční potřeby, tak způsob financování. A největší banky nejsou na trhu samy. Špatné zprávy z problematických malých bank se mohou přelít do důvěry klientů bank větších. Finanční síla bank velkých nemusí být dostatečná k financování tak obrovské potřeby státu. Když exguvernér mluví o situa­ci na trhu likvidních aktiv jako o "likvidní nouzi", ČNB a vláda by měly zbystřit pozornost. ČNB bude muset jasně ukázat, jak efektivní jsou její nástroje k poskytování likvidity bankovnímu sektoru a zda existují další, dosud nevyužité varianty. ČNB musí přesvědčivěji prokázat, že udělá vše pro to, aby finanční sektor měl přístup k likviditě za atraktivních podmínek. Znamená to být agresivnější v politice úrokových sazeb.

Pravomoc centrální banky

Pokud bude nevyhnutelné financování centrální bankou, musí být výjimečné a dočasné s jasným časovým limitem a věcnými podmínkami pro ukončení. Aktivnější vstup ČNB bude vyžadovat zásadní legislativní úpravy.

Hlavním problémem je stále rostoucí síť aktivit (balance sheet) ČNB. Těmito transakcemi se ještě zvýší. Donekonečna to pokračovat nemůže. V prvé řadě by to znamenalo, že masivní tištění peněz (o to v podstatě jde u odkupu státních dluhopisů) a s tím související prostor pro inflační tlaky by mohly ohrozit jeden ze zásadních pilířů politické stability v Česku − úspory obyvatel. Zadruhé nákupem těchto dluhopisů by ČNB v podstatě manipulovala (ve spolupráci s vládou) úvěrový trh. Protestujeme, když Čína subvencuje kredit vývozcům, a tato intervence má podobný dopad. Bez ČNB by si stát půjčoval daleko dráž. Zatřetí takto rostoucí balance sheet centrální banky by představoval pro mnohé kritiky ohromnou koncentraci majetku v rukou − v podstatě − státu čili něco jako plíživé znárodňování (creeping/stealth nationalization). Aby k němu nedošlo, bude ČNB muset časem majetek prodávat. Pak přichází čtvrtý problém a riziko − za jakou cenu a jak se budou rozdělovat ztráty a zisky či jak bude ČNB financovat své kapitálové ztráty?

To vše jsou téměř životně důležité otázky, na něž momentálně v Česku nejsou odpovědi.

Nepřekvapí tedy, že Andrej Babiš nemohl v parlamentu uspět pouze tím, že vyžadoval souhlas k prodeji dluhopisů ČNB. To prostě nestačí. A agresivní tlak na poslance dát vyšší pravomoci ČNB neposílí ani stabilitu finančního trhu.

Související

Líbil se vám článek? Chcete víc takových článků?

Kupte si předplatné a můžete si je číst všechny. Navíc bez reklam a s možností sdílet přátelům.

Vyzkoušejte předplatné HN+
Newsletter

Sedmička HN

Život se vrací do normálu a my vám chceme pomoct, aby to byl návrat co nejpříjemnější. Proto tu je newsletter Sedmička HN. Sedm zajímavých tipů pro čtení a několik nápadů pro volný čas, každý pracovní den v sedm ráno přímo do vaší mailové schránky!

Přihlášením se k odběru newsletteru souhlasíte se zpracováním osobních údajů za účelem příjmu newsletteru. Z odběru se můžete kdykoli odhlásit.

Přihlásit se k odběru